（报告出品方/分析师：财通证券毕春晖）
年深耕陶瓷卫浴，智能化扬帆起航
箭牌家居是我国陶瓷卫浴头部企业。
公司致力于为消费者提供一站式家居解决方案，旗下有箭牌、法恩莎和安华三大品牌，生产范围覆盖高品质卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖、浴缸浴房、定制橱衣柜等。公司注重产品智能化推进与下沉渠道开拓。
产品端，公司早期深耕于卫浴陶瓷领域，不断进行产品研发，推出智能马桶、空气注入式节水花洒等智能化产品，后期逐渐向瓷砖、橱衣柜、定制卫浴等全品类大家居方向发展；渠道端，公司坚持以零售为主的全渠道营销，在全国拥有超过家销售网点，大力推行渠道下沉，并实现线上线下融合发展。产品智能化高端化叠加渠道全布局，有望带动公司市占率持续提升。
1.1产品智能化发展，品类不断拓宽，渠道延伸下沉
公司成立于年，并于年在深交所上市。
公司的发展历程大致可以分为三个阶段：
（1）-：大力研发克难关，卫浴全线齐发展。
公司于年成立，早期专注于产品智能化陶瓷洁具产品线发展。年，箭牌第一批自主研发的坐便器正式生产；-年，公司不断在技术端实现突破，攻克国内马桶技术难关，进行工厂设备的全面升级；公司旗下品牌法恩莎卫浴与安华卫浴分别于年与年成立，标志着公司主营业务扩展至卫浴全线产品。
（2）-：周边品类辐射带动，品类覆盖广度提升。
年起，公司逐渐向瓷砖、柜体、厨卫等周边品类延伸业务领域，年、年、年分别成立箭牌瓷砖、法恩莎瓷砖与安华瓷砖，并提出整体人居空间的解决方案；年，公司整体厨房、全屋定制系列产品创新上市；公司进入快速发展时期，品类覆盖广度进一步提升，业务领域更为多元化。
（3）-至今：一站式场景逐渐形成，渠道下沉布局广泛。
年以后，公司在产业端的布局逐渐完善，在销售终端推出商品生活馆与零售体验店，于广东三水的生产基地建成投产，一站式服务场景逐渐形成；渠道端，公司近年来积极开展渠道下沉，不断加大对三四线城市及乡镇地区的经销网络拓展力度，在深耕C端渠道的同时拓展B端市场，在全国拥有超过家销售网点。
公司产品包括卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖、浴缸浴房、定制橱衣柜以及其他品类及配件共七大品类。
其中，卫生陶瓷与龙头五金为公司主营产品，卫生陶瓷主要产品包括智能坐便器、普通坐便器、蹲便器等，龙头五金主要产品包括恒温花洒、淋浴花洒、水龙头等，卫生陶瓷、龙头五金两大品类营业收入分别占比44.83%/27.02%，毛利分别占比50.42%/24.66%。
1.2股权结构稳定集中，一致行动人持股比例过半
公司股权稳定集中，有利于长期稳健发展，一致行动人直接及间接持股合计54%。
公司股东中，董事长谢岳荣先生以及其妻子霍秋洁女士、儿子谢炜先生以及女儿谢安琪女士作为一致行动人，通过直接持股以及间接持股方式共持有公司53.85%的股权。
公司其他主要持股股东以投资公司为主。公司股权结构主要集中于董事长谢岳荣先生以及其一致行动人，公司股权结构较为集中稳定，有利于公司长期稳定发展。
1.3营收能力稳步增长，盈利端短期承压
年，公司积极进行全渠道营销，营收同比增长29%。年前三季度受疫情因素影响，公司营收承压，下降至52.67亿元，同比下降6.23%。归母净利润端，公司归母净利润增速Q1-Q3增速有所回升，主要原因系年下半年部分产品提价叠加产品和渠道结构优化。年，公司部分产品提价带动毛利率、净利率上升，但主要产品销量下滑也平滑了收入增速。年受疫情影响，公司归母净利润增速明显下降。年，由于原材料价格上涨，归母净利润同降1.93%至5.77亿元。
利润端，公司毛利率Q1-Q3同增5.33pct至33.98%。
分产品来看，-年间，公司持续对卫生陶瓷产品智能化升级，新品定价相对较高，其毛利贡献显著，毛利率维持33-35%；龙头五金产品毛利率有所降低主要系市场竞争加剧及原材料价格上涨。
年以来整体毛利率为33.98%，同增5.33pct，原因系1）公司于年下半年开始进行产品提价；2）公司进行“产品智能化”战略，智能化产品占比提升，产品结构优化；3）高毛利率的直营电商占比提升。
总体来看，公司期间费用率有所上升，净利率在产品价格调整及结构优化下提升。
-年Q1-Q3，公司期间费用率整体呈上升态势，管理费用率与研发费用率有所提高，年Q1-Q3分别为9.11%/4.47%，主要原因系公司为顺应智能化发展战略，满足新品研发的需求，扩大研发人员团队数量，加大产品智能化与生产智能化研发投入。
公司销售费用率与财务费用率有所波动，但总体保持稳定。Q1-Q3虽然期间费用率提高，但产品价格调整叠加产品结构优化下，公司净利率同增2.25pct至8.01%。
2智能化升级大势所趋，内资品牌当道
2.1陶瓷洁具行业属于地产后周期，当前进入稳步发展阶段
陶瓷洁具处于产业链中游，主要受到下游房地产周期以及消费者需求影响。陶瓷卫生洁具行业属于产业链中游，上游产业主要为原材料开采及加工行业，包括泥原料、釉原料、聚丙烯等材料，下游行业主要包括房地产行业、家庭用户以及装饰装修行业。
1）上游原材料行业：企业众多，行业竞争充分，采购价格通常由市场定价，加之企业通常会与一些原材料厂商签订长期协议，并且有一定原材料储备，所以上游原材料产业对公司所处的中游陶瓷卫生洁具行业影响不大。
2）中游陶瓷洁具企业：包括箭牌、惠达等内资品牌和科勒、Toto等外资品牌，早期外资主导我国高端市场，而随着内资品牌功能突破、产品迭代，品牌呈现高端化趋势，份额逐渐提升。
3）下游需求端：包括推出毛坯房以及精装房的房地产企业、新房购买者以及二手房重装消费者等。陶瓷洁具属于房地产后周期，主要受下游房地产周期以及消费者需求影响较大。
中国陶瓷卫生洁具行业大致可以分为三个发展阶段：
（1）-：行业需求不足，进口产品居上。
20世纪70年代到90年代，中国陶瓷卫生洁具行业尚处于起步阶段，随着年中国提出住房制度改革，要走住房商品化的道路，中国城镇住房才逐渐开始蹲便器、坐便器的普及，到年，广东研制出连体马桶。
但国内陶瓷卫生洁具尚未形成大规模生产，且生产产品种类单一、效率低下，主要面向中低端市场；与此同时，外资品牌美标、科勒、TOTO相继进入中国市场，依托其技术和品牌优势快速抢占中国高端市场。
（2）-：本土卫浴崛起，市场高速增长。
年前后，众多本土卫浴品牌发展崛起。以九牧、箭牌、恒洁、惠达为代表的民族品牌均在这一时期成立发展，国产卫生洁具的产销量迅速增长，卫浴产品也趋向多样化、个性化。但民族品牌企业在这一阶段的主要服务对象仍是中低端市场，高端市场仍由美标、TOTO、科勒等外资品牌占领。
（3）-至今：稳步发展，竞争加剧。
年以后，中国陶瓷卫生洁具行业迎来更良性的发展机会。一方面，箭牌、惠达、九牧等国内头部卫浴品牌经过前期研发积累，逐渐成为全国性品牌，开始同外资品牌抢占高端市场，陶瓷卫生洁具行业竞争加剧；另一方面，国家不断优化调整产业结构，支持企业进行战略转型与产业升级调整，鼓励智能化发展，提高节能减排方面要求，行业加速洗牌，产业逐渐向头部集中。
全国性品牌出现，行业进一步发展，产量提升。
年以后，随着国内头部卫浴品牌发展，国内卫生陶瓷产量也在波动中呈现上升态势。年-年产量稳定在2.3亿以上。年，受国内疫情影响，卫生陶瓷产量有所下滑，在年出现2.3%的恢复，产量达到2.22亿件。
卫生陶瓷规模以上企业主营业务收入也逐年提高，年以来，除年受疫情影响出现下跌以外，卫生陶瓷规上企业主营收入一直呈现增长态势，年，规上企业主营收入达到.99亿元，同比+11.04%。
2.2产品智能化为趋势，渗透率存在较大提升空间
未来陶瓷卫生洁具存在智能化发展趋势，其中智能坐便器也存在广大的发展空间。
（1）智能化：智能洁具前景广阔，成为行业发展方向根据中国家电网发布的《中国智能坐便器行业发展白皮书》，年，我国智能坐便器市场渗透率仅达到4%，远低于日本、韩国、美国等发达国家。但智能坐便器零售量在-年呈现逐年增长态势，年预计达到.8万台。随着人们的健康意识不断提升、以及城镇化的持续推进，智能坐便器的市场潜力有望进一步释放。
居民群体消费升级，人们对功能性产品的诉求不断提升。近年来，国内人均可支配收入水平逐年提高的同时，消费结构中发展型消费需求的比重亦不断提升。以医疗保健支出为例，其占比由年的7.2%提升至年的8.8%。消费升级是智能家居行业发展的土壤，在此背景下，人们对功能性产品溢价的支付意愿有所提升，助力智能家居行业发展。
老年人口比例提高，“银发经济”崛起。年我国60岁及以上人口占总人口的18.9%，较年提升5.2pct。由于老年群体行动较为不便，具备健康智能功能的家具产品将更受青睐。据《年智能马桶线上消费趋势报告》显示，36-45岁人群是线上购买智能马桶的先锋力量，也是多年购物价格最平稳的人群。随着智能马桶的逐年普及，56岁以上的人群占比也逐年增高。
后疫情时代，人们对居家幸福感
转载请注明：http://www.0431gb208.com/sjszlff/3621.html
