独立稀缺穿透
较劲时刻、如何平衡？
作者：穆宁
编辑：郝科科
风品：南辞
来源：铑财——铑财研究院
“重资产”是门好生意吗？
花钱如流水，回报周期长，只有通过规模化才能盈利，门槛高、专业性还强......如此种种在不少人眼中，简直就是苦生意。
但在铑财看来，上述观点并不全面。
从行业属性看，有些是自主性的，这种行业兴衰更取决于自身，比如农业、乳业等。而有些是依附性的，相关行业冷暖也很关键。如果行业属性是重资产+依附性，才是真正难做的生意。
家居业便是代表。
01
双增与双降毛利率五年新低
LAOCAI
4月22日，欧派家居公布年报：营收.42亿元，同比增长38.68%，归母净利26.66亿元，同比增长29.23%；归母扣非净利25.1亿元，同比增长29.72%。
营利双增，不乏稳优喜色。然深入观，暗藏不少隐忧。
成本首当其冲，报告期内欧派营业成本.78亿元，同比增长45.93%，超过营收增速。
这直接对利润造成挤压，毛利率31.62%，同比下降3.39%；净利率13.03%，同比下降0.96个百分点。
拉长维度，年-年，欧派家居毛利率分别为34.52%、38.38%、35.84%、35.01%、31.62%，可见年为五年来新低。
若单看年第四季，盈利能力更需警惕：
单季度主营收入60.4亿元，同比上升20.6%；单季度归母净利5.52亿元，同比下降9.84%；单季扣非净利4.97亿元，同比下降9.38%；负债率38.4%，投资收益.62万元，财务费用-.09万元，毛利率31.62%。
增速不增利，盈利能力到底如何呢？
值得注意的是，年营收利润高增，也与年基数较低有关（营收增长8.91%、净利增长12.13%）。
上半年，欧派家居营收82亿元，同比增长65.14%；净利10.12亿元，同比增长.98%。
谈及高增，欧派家居直言：年1-6月因受疫情的影响，房屋销售成交及装修需求延迟，家居消费需求受到较大的抑制，导致公司去年同期实现的业绩基数略低。
对比看，上半年82亿营收，净利超10亿；下半年亿营收，净利却不足7亿，差别为啥这么大，盈利能力为何下降？
欣喜的是，4月28日，欧派家居发布年一季报：营收41.44亿元，同比增长25.6%；归属于上市公司股东的净利2.53亿元，同比增长3.88%。
净利重回升势，可喜可贺。但相比年一季度营收超%、净利超%的增速，还是相差不少。当然，这有可比基数高低的考量。
但经营活动产生的现金流量净额为-3.24亿元，同比下滑44.3%；毛利率27.7%，也下滑了2.26%，毛利率再降，盈利能力真正改善多少呢？
原因，或不难理解。
年总结大会上，董事长姚良松直言：家居和房地产本就同处一条河道，房地产在上游，我们在行业的下游。当上游河道开始结冰，我们也随即进入行业冰河。我们当然无法改变趋势，甚至也无法准确预测未来。
正如姚良松所言，家居业作为房地产的依附产业，后者一感冒，前者打喷嚏。
年，房地产市场遭遇寒冬。中原地产研究中心数据显示，全年楼市调控高达次，同比涨幅达33%，刷新历史纪录。
克而瑞数据显示，百强房企全年全口径销售额12.6万亿元，同比下滑3.2%，为年有统计数据以来的首次负增。
尤其下半年，更是冷意逼人。仅以传统旺季金九银为例，国家统计局数据显示，9月新房成交单价元每平米，创下近77个月以来新房价格首次出现下滑；10月新房成交单价元每平米，已回落到年至年的平均水平。
国家统计局数据显示，年1-3月，全国商品房销售面积3.10亿平方米，同比下降13.8%，环比增速下降4.2%；商品房销售额2.97亿元，同比下降22.7%，环比增速下降3.4%。
02
外部环境全“背锅”？
说好的“稳定”呢？
LAOCAI
这与欧派业绩走势亦对应。
姚良松直言：“大宗压力大，但也没有崩溃，比较疲软；零售各条线不错，虽然压力很大，但接单还不错，增量不错；外贸体量小，但有未来，这些是我们能够有所作为的事情。”
信心可嘉、也难能可贵。只是，外部环境能全“背锅”吗？
聚焦欧派产品线，厨柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门、其他产品毛利率分别为34.35%、32.19%、25.4%、13.82%、16.9%，同比减少1.82%、4.23%、1.27%、0.13%、27.63%。
早在上半年，中信证券研报就指出，欧派家居毛利率承压主要系原材料涨价影响。由此导致零售毛利率有所下滑。同时大宗业务价格传导滞后，导致原材料涨价影响尤为明显。
亿翰智库研报也称，随着低毛利率的大宗业务的营收快速上升，叠加原材料价格上涨的影响，定制家居企业的毛利润率整体出现一定程度下滑。
以木材价为例，全年突破历史新高。商务部数据显示，国际木材月均期货价格从年4月份的.33美元/千板英尺一路飙升到年4月份的.97美元/千板英尺，增长比例.73%。
可以说，行业涨价肉眼可见，所以企业都需小心应对、未雨绸缪。
玩味在于，欧派家居对此曾信心满满。
早在年三季度，就有投资者在投资者互动平台提问：最近原材料价格上涨，请问公司毛利率受到多大程度的影响，公司如何应对，是否能提高产品价格转移成本端压力？
彼时，欧派家居回应称，公司通过大规模采购优势、资金优势确保原材料价格的稳定，另对自制品进行了价格微调，同时全品牌、全渠道合作提升收入，确保毛利的相对稳定。
足够鼓舞人心。然年，欧派家居材料项目成本占总成本比例达到79.19%，同比增加52.41%，人工成本、制造费用成本同比增加30.29%、21.94%。
叠加上文的毛利率五年新低，显然面对原材涨姿汹涌，欧派家居应对难言出色。那么，上述的“确保原材价稳定”、“毛利相对稳定”回应到底做到了多少？是否有失诚信？有无误导投资者之嫌疑？
发问并不苛求。
进入年，成本上涨问题依然不容小视。
最近一段时间，镍、铜、铝、钢材以及TPE聚乙烯、聚丙烯、PVC树脂等家居上游原材料均出现价格大涨。特别是镍，最高峰时价格暴涨%,国内期货价突破22万元/吨。
年，定制房屋建筑商RichardFung曾预测：“预计明年木材价格还会增长，如果这种高价波动持续下去，到25年价格可能会涨两倍不止。目前木材每板英尺价为1,.30美元。预计明年价格将高达每板英尺1,.96美元。”
试问，欧派家居将如何应对？
03
竞品、渠道、品质“三重门”
LAOCAI
欧派家居年报坦言，“年末起，主要原材料价格有所上扬，截至目前依然在高位运行，若未来原材料采购价格发生剧烈波动，可能对公司盈利水平带来不确定性影响。”
年，欧派家居官宣过一次涨价，但自制品平均涨幅仅1%，能缓解多少成本压力？为何涨幅如此温柔？
第一个考量，在于行业竞争。
受“大行业，小企业”的行业特性，家居业价格战随处可见。疫情反复、消费欲望下降的背景下，生意普遍惨淡、竞争自然更剧烈。
除欧派家居外，索菲亚、顾家家居、尚品宅配等纷纷加入价格大战。看看今年家居促销季，各大厂家到底多“卷”？
以索菲亚为例，推出“全大牌，装整家”的元整家套餐：
包含20㎡索菲亚全屋定制+3m索菲亚背景墙+芝华仕真皮沙发/岩板茶几/岩板/实木餐桌/餐椅等8件家具+美国舒达真皮床+乳胶床垫2件，并免费赠送7m橱柜一套（价值元）+元再送卡萨帝烟灶2件（价值元）。
新入局者华为，相比以前动辄9、14元的高端定价，直接调至3元，降幅令人咋舌。
自然，欧派家居也被裹挟其中。价格鏖战泥潭中，哪还敢轻易涨价。
其次，是渠道考量。
如中信证券研报所言。主动让利渠道抢占市场份额。从销售模式看，欧派家居采用以经销商专卖店为主。年经销店营收约占主营业务收入的78%。
可见，渠道力是保持业绩增长的核心动能。
或受让利影响，欧派家居经销商量提升明显。年，欧派橱柜新开及新装门店超0家；推动零售经销商合作装企超家；创新集成厨房商业模式全年开店超家。截至年末，公司经销门店超家。
客观而言，疫情环境下，能有上述成绩难能可贵，折射出欧派家居的发展活力、韧性。
但值注意的是，跑马圈地、快速做大规模，也要质量为先、合规为重，谨防陷入粗放陷阱。
年，欧派家居卷入一场敏感的税务风波中。年底多名原经销商向媒体爆料，欧派存在偷税漏税嫌疑，并已向广东省税务局实名举报。
据《经理人》杂志梳理，欧派家居河南省安阳市地市级代理韩某称，年至年期间，其做欧派家居经销商五六年，约有余万款项未开票。
据韩某称，绝大多数情况下，经销商会选择用个人账户打款给欧派家居，而几乎所有个人打款，欧派家居均未开票。
尽管欧派家居在e互动回应称：公司一直以来合法经营，诚信纳税，不存在偷税漏税情况。
但资深注册会计师、知名财税审专家刘志耕表示，“对于上市公司而言，其会计核算本应很规范。不过，上市公司利用自己另外控制的公司来收取不开票收入是可能的。”
第三，是品质考量。
4月20日，黑猫投诉上，有用户反映：年12月初，在欧派家居定制欧铂尼系列实木门，购买前销售介绍是实木门且无醛或0醛，实际收到货里面门和门套都是实木的，但有6块门挂板全部是密度板，订购密度板售卖价格与实木门板价格一致，高达元\/m2，定制之前无人告知是密度板且与之宣传的无醛板相违背，涉嫌欺骗消费者行为。（本人就该问题多次投诉欧派总部，回复说该门挂板就是密度板，不换也不退钱）。
另有用户反映：所做衣柜榻榻米近两年来一直味道大，经多次投诉，欧派拒绝退款退货，给出的解决方案是重新做所有产品，但不能够保证能够解决现有的味道大问题。现欧派迟迟不予解决问题。
......
（以上投诉通过平台审核）。
行业分析师李晨表示，家居业强体验、重口碑，过硬品质是市场粘合剂、企业生存之本，也是笑看周期、规模效应的关键。打不起品质战的企业，才会选择打价格战。
种种而观，“三重门”下，欧派家居底气加价有多少？
04
真正头部范儿
如何做好“百亿生意”？
LAOCAI
审视上述槽点，化繁去简一句话概括：一家百亿企业该怎么做？
客观而言，不同于互联网、房地产，家居业集中度低、能做到百亿营收规模的企业，可谓屈指可数，欧派家居堪称头部存在。
但这也意味着，欧派家居几乎没有“抄作业”可能、持续做好做优“百亿生意”并不容易，只能自我摸索未来。
参考其他行业“大行业、大企业”的发展逻辑，企业做到一定规模或头部，必须要有全产业链支撑、丰富产业布局、强行标强产品特色打底、继而用户、经销商、企业三方共赢，实现行稳致远、持续成长。能否做到，是大企与小企的根本区别。
那么，欧派家居做到了多少？价格战、营销战、采购战之外，产业链、供应链、经销链等深层角度有多少综合严谨布局？产品端看，全屋概念在行业中也非新鲜事，几乎所有家居企业都在盯着这块蛋糕。是否仍有小企思维治大企的考量？
如何走出一条特色创新路径，树立与其他竞品的绝对优势，是欧派坐稳头部、打开生长空间的关键考题。
欣喜的是，欧派家居对此已有警醒，一些查漏补缺、精进动作值得肯定。
经销端，早在年初刚受疫情冲击时,欧派家居便以“10亿补贴”护航经销商,全力帮扶经销商打造自主造血系统。开年,又启动“护航计划2.0”,再次以10亿授信补贴赋能全国经销商。
研发端，年，欧派家居打造了大规模非标定制家居智能制造支撑技术平台及工业互联网平台,通过数智中心实现对定制产品的全流程信息化管理,以“智能设计、一键渲染、一键报价和一键下单”的全链路数字化方案率先解决大家居战略痛点问题。
产业端，1月24日下午，欧派家居公告，拟公开发行可转债募资(含发行费用)20亿元，用于欧派家居智能制造(武汉)项目。据此前消息，公司拟在武汉市蔡甸区投资建设“欧派集团华中智造基地”，项目总投资50亿元人民币基地生产产品涵盖橱柜、衣柜、卫浴、木门、金属门窗等。
显然，年的欧派家居仍不缺看点。百亿甚至千亿生意，都不缺遐想。
只不过，星辰大海之外，上述布局都难在一朝一夕间“开花结果”。长远大手笔重资布局、行业上下游变局，也考验欧派的当下现金流、提质增效能力，背后依然是精细化运营、专业力深耕。
较劲时刻、如何平衡，这对欧派、姚良松也是个全新挑战。
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